Kỷ yếu khoa học

ẢNH HƯỞNG CỦA KIỂM SOÁTCHÍNH PHỦ VÀ CÁC KÊNH TÀI TRỢ ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ DOANH NGHIỆP

ThS.Phạm Thị Tuyết Trinh - Khoa Kế Toán Tài Chính Ngân Hàng

Email:Trinhpham1211@gmail.com

Tóm tắt:

Bàinghiên cứu dựa trên mô hình dữ liệu bảng theo phương pháp GMM để phân tích ảnhhưởng của kiểm soát chính phủ và các kênh tài trợ đến quyết định đầu tư doanhnghiệp ở các công ty sản xuất trên hai sàn giao dịch chứng khoán chính thứcHoSE và HNX của thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2006 – 2015. Kếtquả cho thấy rằng có mối quan hệ giữa dòng tiền nội bộ và đầu tư tài sản cố địnhở các công ty niêm yết Việt Nam có dạng hình chữ U, cụ thể dòng tiền và đầu tưcó mối quan hệ ngược chiều khi dòng tiền ở mức thấp nhưng lại có quan hệ cùngchiều khi dòng tiền ở mức cao. Ngoài ra, kết quả cũng phát hiện ra rằng cáccông ty niêm yết chịu kiểm soát của chính phủ có độ nhạy cảm đầu tư - dòng tiềncao hơn các công ty niêm yết chịu kiểm soát tư nhân, đặc biệt là ở phía bêntrái của đường cong hình chữ U, nơi mà có dòng tiền thấp.

Từkhóa: Kiểm soát chính phủ, đầu tư doanh nghiệp, kênh tài chính, GMM.

Abstract:

Thepaper is based on the GMM data model to analyze the effects of governmentcontrol and channel funding on corporate investment decisions in manufacturingcompanies on two major stock exchanges. The HoSE and HNX of the Vietnam stockmarket in the period 2006 - 2015. The results show that there is a relationshipbetween internal cash flow and fixed asset investment in Vietnam listedcompanies in U-shaped form, specific cash flow and investment have the oppositerelationship when the cash flow is low but the relationship is the same whenthe cash flow is high. In addition, the results also found that listedcompanies under government control of investment sensitivity - higher cash flowthan listed companies under private control, especially on the left U-shapedform, where there is low cash flow.

Keywords: Government control, corporate investment, financing channel, GMM.

I. Giới thiệu:

Xem xét ảnh hưởng của kiểm soátchính phủ và hạn chế tài chính lên độ nhạy cảm đầu tư - dòng tiền có nhiều cáchtiếp cận khác nhau. Tuy nhiên, các bài nghiên cứu trước đây đưa ra các kết quảnghiên cứu của họ dựa trên đặc tính tuyến tính của mối quan hệ đầu tư – dòng tiền,điều này có thể dẫn đến không phát hiện được sự khác biệt thực sự của mối quanhệ đầu tư - dòng tiền giữa các công ty chịu kiểm soát tư nhân và các công ty chịukiểm soát chính phủ nếu mối quan hệ đầu tư – dòng tiền cho thấy đặc tính phituyến. Ngoài ra, các bài nghiên cứu trước đây được khảo sát trên mẫu là cáccông ty chưa niêm yết trong thời gian nghiên cứu đã lâu trước đó, điều này cóthể dẫn đến kết quả nghiên cứu chưa thật sự phản ánh đúng.

Trongphần nghiên cứu này, tác giả xem xét ảnh hưởng của kiểm soát chính phủ lên mốiquan hệ phi tuyến đầu tư – dòng tiền, đặc biệt là xem xét trên các công ty sảnxuất niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán chính thức là Sở giao dịch chứngkhoán Thành phố Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX)thông qua bảng dữ liệu, sử dụng mô hình GMM.

II. Nội dung nghiên cứu:

2.1Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây

a) Fazzari và cộng sự (1988) trongbài nghiện cứu “Các hạn chế tài chính và đầu tư công ty” đã kiểm định ảnh hưởngcủa các bất hoàn hảo thị trường đến đầu tư tại các công ty sản xuất Mỹ tronggiai đoạn 1970-1984. Họ tìm thấy một mối quan hệ tuyến tính cùng chiều giữa đầutư và nguồn quỹ nội bộ với dòng tiền là một đại diện của nguồn quỹ nội bộ. Họcòn cung cấp bằng chứng cho thấy rằng độ nhạy cảm của đầu tư trong sự thay đổicủa dòng tiền có chiều hướng giảm khi các yếu tố gây nên bất hoàn hảo thị trườngvốn giảm xuống. [1]

b) Cleary và cộng sự (2007) trongbài nghiên cứu “Đường cong đầu tư hình chữ U: Lý thuyết và bằng chứng” đã tháchthức các quan điểm trước đó cho rằng nguồn quỹ nội bộ và đầu tư có mối quan hệcùng chiều ở bất cứ đâu. Theo các giả định này, họ thấy rằng mối quan hệ giữa đầutư và nguồn quỹ nội bộ có dạng hình chữ U. Vì vậy, đầu tư là một hàm số phi tuyếncủa dòng tiền do những hiệu ứng khác nhau của thu nhập và chi phí trong đầu tưcông ty. Nếu nguồn quỹ nội bộ mà ít hơn so với mức đầu tư tốt nhất, một quy môđầu tư cao hơn đòi hỏi một khoản vay lớn hơn. [2]

c) Guariglia (2008) thựchiện nghiên cứu “Các hạn chế tài chính bên trong, bên ngoài và sự lựa chọn đầutư: Bằng chứng từ các công ty Anh” trên một mẫu 24.184 công ty Anh trong giaiđoạn 1993-2003 để xem xét về độ nhạy cảm của đầu tư vào dòng tiền tại nhữngcông ty phải đối mặt với các mức độ khác nhau của hạn chế tài chính bên trongvà bên ngoài. Kết quả của họ cho thấy rằng khi mẫu được phân chia dựa trên cácmức độ của nguồn quỹ nội bộ thì mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền có dạnghình chữ U. [3]

d) Michael Firth và cộng sự (2012)sử dụng dữ liệu từ các công ty sản xuất niêm yết ở Trung Quốc trong giai đoạn1999-2008 “Đầu tư công ty, kiểm soát chính phủ và các kênh tài trợ: Bằng chứngtừ các công ty niêm yết Trung Quốc”, họ xem xét mối quan hệ giữa nguồn quỹ nộibộ được đại diện bằng dòng tiền từ hoạt động và đầu tư công ty vào tài sản cố định.Kết quả của họ chỉ ra rằng mối quan hệ giữa đầu tư - dòng tiền ở Trung Quốc códạng đường cong hình chữ U. [4]

e) Bai và cộng sự (2006b) trongbài nghiên cứu “Lý thuyết đa mục tiêu trong cuộc cải cách công ty nhà nước: Bằngchứng thực nghiệm từ Trung Quốc” đề cập đến việc xây dựng lý thuyết về các chứcnăng mục tiêu của cải cách doanh nghiệp nhà nước Trung Quốc cho rằng các chứcnăng mục tiêu của các công ty chịu sự kiểm soát chính phủ sẽ phản ánh nhiều yếutố kinh tế - xã hội. Kết quả cho thấy rằng các công ty chịu sự kiểm soát củachính phủ sẽ sử dụng dòng tiền có sẵn để mở rộng đầu tư ngay cả khi lợi nhuậngiảm. Ngược lại, các công ty niêm yết chịu sự kiểm soát tư nhân ít có khả năngbị ảnh hưởng bởi các ưu tiên của nhà nước đối với các yếu tố kinh tế - xã hội. [5]

f) Xin Chen và cộng sự (2016)tiến hành điều tra xem liệu dòng tiền tự do và quản trị công ty có ảnh hưởng đếnmức độ đầu tư công ty hay không với bài nghiên cứu “Dòng tiền tự do, đầu tư quámức và quản trị công ty ở Trung Quốc” dựa trên mẫu 865 công ty niêm yết ở TrungQuốc. Kết quả này cho thấy rằng các công ty chịu kiểm soát chính phủ càng lớnthì đầu tư càng nhiều hơn. [6]

g) Qigui Liu và cộng sự (2016)thực hiện bài nghiên cứu “Gói kích thích nền kinh tế ảnh hưởng đến vay nợ ngânhàng và các quyết định đầu tư công ty đến mức độ nào? Bằng chứng từ Trung Quốc”bằng cách sử dụng một bảng dữ liệu các công ty Trung Quốc trong giai đoạn2003-2013. Họ thấy rằng, như là một kết quả từ gói kích thích nền kinh tế ởTrung Quốc, các doanh nghiệp nhà nước (SOEs) nhận được nhiều hơn các khoản vaynợ từ ngân hàng và đầu tư cũng nhiều hơn các doanh nghiệp không phải là cácdoanh nghiệp nhà nước. [7]

h) Michael Firth và cộng sự (2012)thực hiện nghiên cứu trên mẫu các công ty sản xuất niêm yết Trung Quốc tronggiai đoạn 1999-2008. Họ không tìm thấy bằng chứng thuyết phục cho rằng các côngty chịu kiểm soát chính phủ có đường cong đầu tư – dòng tiền lài hơn so với cáccông ty chịu kiểm soát tư nhân. Kết quả cho thấy rằng khi các nguồn quỹ nội bộkhan hiếm thì ngay cả các công ty chịu kiểm soát chính phủ và các công ty chịukiểm soát tư nhân đều có thể tài trợ cho các khoản đầu tư của họ thông qua cáckhoản vay ngân hàng, phát hành cổ phiếu hoặc bán tài sản. [4]

2.2Mô hình nghiên cứu

Fazzarivà cộng sự (1988) đã xây dựng mô hình thực nghiệm về mối quan hệ giữa đầu tư vàdòng tiền ban đầu như sau:

                                            Ii,t/Ki,t-1= a0 + a1CFi,t/Ki,t-1 + a2Qi,t-1+ ei,t    (1)

Trong đó: I/K là tỷ lệđầu tư, CF/K là tỷ lệ dòng tiền, Q là cơ hội đầu tư, i là công ty, t là thời điểmvà ei,t là sai số.

Dựatrên mô hình thực nghiệm của Fazzari và cộng sự (1988), Michael Firth và cộng sự(2012) đã phát triển mô hình chi tiết hơn khi xem xét mối quan hệ đầu tư – dòngtiền đối với các công ty chịu kiểm soát của chính phủ và các công ty chịu kiểmsoát tư nhân.

Môhình trở thành như sau:

              Ii,t/Ki,t-1 =a0 + a1CFi,t/Ki,t-1 + a2SalesGrowthi,t-1+ a3Sizei,t-1 + a4Leveragei,t-1      (2)

                          + a5Agei,t+ a6Betai,t + a7Volatilityi,t +ei,t

Trongđó: I/K là tỷ lệ đầu tư, CF/K là tỷ lệ dòng tiền, SalesGrowth là tỷ lệ tăng trưởng,Size là quy mô công ty, Leverage là đòn bẩy, Age là số năm niêm yết, Beta là rủiro hệ thống, Volatility là rủi ro phi hệ thống, i là công ty, t là thời điểm vàei,t là sai số.

Mẫudữ liệu nghiên cứu là những công ty sản xuất được niêm yết trên hai sàn giao dịchchứng khoán chính thức của Việt Nam là Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ ChíMinh (HoSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2006-2015.Tác giảđã xây dựng một bảngdữ liệu bao gồm 1.471 quan sát theo công ty – năm tương ứng với 213 công ty sảnxuất trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 10 năm từ 2006 -2015.

III. Kết quả nghiên cứu

Bảng 3.1 Thống kê mô tả cácbiến

Biến

Chính phủ

Tư nhân

Số

quan sát

Trung bình

Trung vị

Số

quan sát

Trung bình

Trung vị

I/K

619

0.4582

0.1354

852

0.6007

0.1493

CF/K

619

0.8213

0.3425

852

0.2580***

0.1884***

NEG

619

0.2536

0.0000

852

0.3755***

0.0000***

Q

619

1.4062

1.0494

852

1.0640***

0.9397***

SalesGrowth

619

0.1166

0.0979

852

0.1839***

0.1318***

Size

619

11.544

11.471

852

11.607*

11.564**

Leverage

619

0.4797

0.4933

852

0.4866

0.5145

ROA

619

0.0961

0.0780

852

0.0633***

0.0544***

Age

619

3.9886

4.000

852

3.7183*

3.0000*

Beta

619

0.6368

0.6064

852

0.7123***

0.7176***

Volatility

619

0.1164

0.1018

852

0.1198

0.1055

State

619

0.4613

0.4999

852

0.0253***

0.0000***

Ghi chú: * Có ý nghĩa ở mức 10%  ** Có ý nghĩa ở mức 5%  *** Có ý nghĩa ở mức 1%

                                                     Nguồn: Kết quả tính toán từ Phần mềm Stata 12

Bảng 3.2 Giá trị trung bình của đầu tư và dòng tiền khi dòng tiềnâm và khi dòng tiền dương

Biến

Mẫu tổng thể

Mẫu công ty chịu kiểm soát chính phủ

Mẫu công ty chịu kiểm soát tư nhân

Dòng tiền (CF/K)

Âm

Dương

Âm

Dương

Âm

Dương

I/K

0.46246

0.57842

0.31762

0.50606

0.53353

0.64125

CF/K

-0.96214

1.19434

-1.02519

1.44883

-0.93121

0.97333

                                                       Nguồn: Kết quả tính toán từ Phần mềm Stata 12

a) Hồi quy đầu tư –dòng tiền

Kết quả hồi quy về mối quan hệ đầu tư – dòng tiền riêngbiệt cho mẫucác công ty chịu kiểm soát chính phủ và mẫucác công ty chịu kiểm soát tưnhân cho thấy đầu tư dường như nhạy cảm hơnvới dòng tiền ở các công ty chịu kiểm soát của chính phủ, đặc biệt là khi dòngtiền âm, tức là ở phía bên trái đường cong đầu tư hình chữ U.

Bảng 3.3 Kết quả hồi quy đầu tư – dòng tiền theo phương pháp GMM

Bảng A. Các ước lượng gồm CF/K bình phương

Biến

Mẫu tổng thể

Mẫu chịu kiểm soát chính phủ

Mẫu chịu kiểm soát

tư nhân

(I/K)t-1

 

0.1730

(-3.92)***

-0.0275

(-2.15)**

0.0218

(2.34)**

-0.0937

(-13.42)***

-0.0271

(-12.1)***

-0.3607

(-64.6)***

CF/K

-0.3366

(-2.05)**

-0.3101

(-1.52)

-0.0937

(-17.4)***

0.1407

(15.91)***

-0.1566

(-2.40)**

0.4497

(7.48)***

(CF/K)2

 

0.0457

(3.14)***

 

0.0066

(7.68)***

 

0.0280

(5.62)***

Q

-0.2259

(-1.84)*

0.0123

(0.07)

-0.0408

(-1.08)

0.0074

(0.16)

-0.0551

(-0.69)

0.5264

(4.40)***

AR (2) test (p – value)

(0.336)

(0.222)

(0.477)

(0.254)

(0.316)

(0.249)

Hansen test (p – value)

(0.976)

(0.969)

(0.423)

(0.106)

(0.642)

(0.307)

Số quan sát

1066

1066

443

443

578

578

Bảng B. Các ước lượng có sự phân biệt giữa dòng tiền âm và dương

(I/K)t-1

 

-0.1422

(-4.66)***

0.0749

(9.34)***

-0.0663

(-24.2)***

CF/K*NEG

b1

-1.6539

(-2.40)**

-0.4134

(-8.68)***

-0.1546

(-6.49)***

CF/K*POS

b2

0.6708

(11.12)***

0.1905

(27.6)***

0.3936

(4.61)***

Joint test

(p – value)

b1=b2

(0.0013)

(0.0000)

(0.0000)

Q

 

-0.0564

(-0.20)

-0.1034

(-1.90)*

-0.1103

(-1.29)

AR (2) test (p – value)

 

(0.189)

(0.515)

(0.271)

Hansen test (p – value)

 

(0.643)

(0.103)

(0.216)

Số quan sát

 

1066

443

578

Ghi chú: * Có ý nghĩa ở mức 10%  ** Có ý nghĩa ở mức 5%  *** Có ý nghĩa ở mức 1%

                                                 Nguồn: Kết quả tính toán từ Phần mềm Stata 12

b)Kiểm soát chính phủ và mối quan hệ đầu tư – dòng tiền

Kết quả sau khi kiểm soát nhữngđặc trưng công tycho thấy các kết quả vẫn tương tự sau khi kiểm soát các đặc trưng công ty, các hệ số âm củaCF/K*NEG*GC vẫn còn ý nghĩa thống kê ở mức 1% sau khi kiểm soát các đặc trưngcông ty. Điều này cho thấysự khác biệt trong các đặc trưng công ty không giải thích được sự khác biệttrong độ nhạy cảm đầu tư - dòng tiền giữa các công ty chịu kiểm soát chính phủvà các công ty chịu kiểm soát tư nhân.

Bảng 3.4 Kết quả hồi quy đầu tư – dòngtiền và kiểm soát chính phủ

Biến

 

GC=GOV

GC=State

 

Cột (1)

Cột (2)

Cột (3)

Cột (4)

(I/K)t-1

 

-0.00846

(-1.04)

-0.0854

(-80.7)***

-0.1908

(-13.83)***

-0.8604

(-189.2)***

CF/K*NEG

b1

-0.7166

(-4.93)***

-0.1311

(-4.85)***

-1.0262

(-2.87)***

-0.3382

(-3.30)***

CF/K*POS

b2

0.4514

(4.47)***

0.0782

(3.03)***

0.4715

(3.08)***

0.3662

(5.39)***

CF/K*NEG*GC

b3

-2.5453

(-10.3)***

-1.0410

(-12.5)***

-1.5491

(-2.19)**

-2.0555

(2.68)***

CF/K*POS*GC

b4

-0.0302

(-0.32)

-0.1088

(-4.50)

0.2552

(0.86)

-0.9234

(-7.63)

Joint test(p – value)

 

 

 

 

 

b1=b2

 

(0.0000)

(0.0000)

 

 

b1+b3=0

 

(0.0000)

(0.0000)

 

 

b2+b4=0

 

(0.0000)

(0.0000)

 

 

b1+b3=b2+b4

 

(0.0000)

(0.0000)

 

 

Q

 

-0.1474

(-1.06)

 

-0.1081

(-0.71)

 

SalesGrowth

 

 

-0.3335

(-10.86)***

 

-0.8307

(-5.13)***

Size

 

 

3.1491

(15.5)***

 

2.6527

(4.26)***

Leverage

 

 

1.9064

(7.03)***

 

1.3761

(1.77)*

Age

 

 

-0.1571

(-12.3)***

 

-0.2473

(-6.06)***

Beta

 

 

-0.0018

(-0.03)

 

-0.1826

(-1.55)

Volatility

 

 

6.7622

(17.6)***

 

0.3563

(0.62)

AR (2) test (p - value)

 

(0.288)

(0.134)

(0.179)

(0.181)

Hansen test (p – value)

 

(0.390)

(0.678)

(0.293)

(0.514)

Số quan sát

 

1066

1066

1066

1066

Ghi chú: * Có ý nghĩa ở mức 10%  ** Có ý nghĩa ở mức 5%  *** Có ý nghĩa ở mức 1%

                                                 Nguồn: Kết quả tính toán từ Phần mềm Stata 12

c) Kiểm soát chính phủ và các kênh tài trợ

Bảng 3.5 Kết quả phân tích đơn biến cáckênh tài trợ bên ngoài

Kênh tài trợ

Mẫu chịu kiểm soát chính phủ

Mẫu chịu kiểm soát tư nhân

Sự khác biệt

N=619

N=852

(p - value)

Gross Eqiuty Issued/K

 

 

 

Mean

0.1825

0.4423

(0.0007)

Median

0.0000

0.0000

(0.0000)

Net Debt Issued/K

 

 

 

Mean

5.1379

6.2107

(0.0167)

Median

2.0742

3.5510

(0.0000)

                                                    Nguồn: Kết quả tính toán từ Phần mềm Stata 12

Kếtquả trong bảng 3.5 và 3.6 không ủng hộ giả thuyết cho rằng các công ty niêmyết chịu kiểm soát của chính phủ được hưởng ưu đãi hơn trong việc tiếp cận các nguồn tài trợ bên ngoàithông qua thị trường chứng khoán hoặc ngân hàng so với các công ty chịu kiểmsoát tư nhân.

Bảng 3.6 Kết quả hồi quy các kênh tài trợbên ngoài

Biến

Gross Equity Issued/K

Net Debt Issued/K

Cột (1)

Cột (2)

Cột (3)

Cột (4)

GOV

-1.1526

(-4.13)***

 

-0.8406

(-1.84)*

 

State

 

-2.8205

(-4.86)***

 

-2.1800

(-2.38)**

Sales Growth

1.9316

(5.50)***

1.9059

(5.45)***

1.9389

(2.93)***

1.9253

(2.92)***

Size

0.5378

(2.51)**

0.6071

(2.84)***

-0.5164

(1.39)

0.5944

(1.61)

ROA

2.5389

(1.43)

2.4514

(1.40)

-1.0276

(-0.35)

-1.0379

(-0.35)

Age

-0.1838

(-3.79)***

-0.1952

(-4.04)***

0.1060

(1.34)

0.0973

(1.24)

Leverage

0.0318

(0.05)

0.1338

(0.19)

9.3169

(7.95)***

9.4027

(8.02)***

Constant

-8.5951

(-3.52)***

-9.2953

(-3.81)***

-5.0044

(-1.21)

-5.8103

(-1.41)

R2 điều chỉnh

0.0321

0.0347

0.0637

0.0652

Thống kê F

90.92***

98.29***

17.67***

18.08***

Số quan sát

1471

1471

1471

1471

* Có ý nghĩa ở mức 10%  ** Có ý nghĩa ở mức 5%  *** Có ý nghĩa ở mức 1%

                                                  Nguồn: Kết quảtính toán từ Phần mềm Stata 12

Bảng 3.7 Kết quả phân tích đơn biến đầutư và các kênh tài trợ khidòng tiền âm và khi dòng tiền dương

Bảng A: Mẫu tổng thể

Kênh

tài trợ

CF/K dương

CF/K âm

Sự khác biệt

N = 994

N = 477

(p - value)

Mean

Median

Mean

Median

t - test

Mann Whitney test

Gross Equity Issued/K

0.2127

0.0000

0.5836

0.0000

0.0005

0.0000

Net Debt Issued/K

4.9373

2.3636

7.4721

4.8174

0.0000

0.0000

Assets Sales/K

0.0395

0.0008

0.0426

0.0014

0.8580

0.0055

I/K

0.5784

0.1428

0.4624

0.1443

0.3327

0.7714

Bảng B: Mẫu chịu kiểm soát chính phủ

Kênh

tài trợ

CF/K dương

CF/K âm

Sự khác biệt

N = 462

N = 157

(p -value)

Mean

Median

Mean

Median

t - test

Mann Whitney test

Gross Equity Issued/K

0.1244

 

0,0000

 

0.3535

0.0000

0.1850

0.0491

Net Debt Issued/K

4.1997

1.7638

7.8987

4.4070

0.0000

0.0000

Assets Sales/K

0.0510

0.0006

0.0238

0.0010

0.3828

0.1249

I/K

0.5060

0.1345

0.3176

0.1359

0.0597

0.6533

Bảng C: Mẫu chịu kiểm soát tư nhân

Kênh tài trợ

CF/K dương

CF/K âm

Sự khác biệt

N = 532

N = 320

(p -value)

Mean

Median

Mean

Median

t - test

Mann Whitney test

Gross Equity Issued/K

0.2894

0.0000

0.6964

0.0000

0.0031

0.0000

Net Debt Issued/K

5.5778

2.9099

7.2627

4.8492

0.0108

0.0000

Assets Sales/K

0.0296

0.0012

0.0518

0.0020

0.1169

0.0682

I/K

0.6412

0.1497

0.5335

0.1484

0.5833

0.6242

                                                    Nguồn: Kết quả tính toán từ Phần mềm Stata 12

Kếtquả cho thấy rằng các công ty sản xuất niêm yết chịu kiểm soát của chính phủ ởViệt Nam không nhận đượcsự ưu đãi tiếp cận cáckênh tài trợ bên ngoài khi dòng tiền đang ở mức thấp. Vì vậy, sự khác biệt vềkhả năng tiếp cận của các nguồn tài trợ này không giải thích được sự khác biệttrong độ nhạy cảm của đường cong đầu tư – dòng tiền giữa các công ty chịu kiểmsoát chính phủ và các công ty chịu kiểm soát tư nhân.

IV. Kết luận:

Bàinghiên cứu được thực hiện dựa trên mô hình dữ liệu bảng theo phương pháp GMM nhằmcung cấp bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của kiểm soátchính phủ và các kênh tài trợ đến quyết định đầu tư doanh nghiệp ở các công tysản xuất trên thị trường chứng khoán Việt Nam với kết quả cho rằng mốiquan hệ giữa đầu tư – dòng tiền có dạng đường cong hình chữ U, đường cong này sẽdốc hơn ở phía bên trái đối với các công ty chịu sự kiểm soát của chính phủ vàcuối cùng không thấy có sự thiên vị đối xử trong việc tiếp cận các nguồn tài trợbên ngoài để giải thích sự khác biệt trong độ nhạy giữa các công ty chịu kiểmsoát chính phủ và các công ty chịu chịu kiểm soát tư nhân.

Tài liệu tham khảo

[1]Fazzari, S.M., Hubbard, R.G., Petersen, B.C., 1988.Financing constraints and corporate investment. Brookings Pap.Econ. Act. 1,141–195.

[2]Cleary, S., Povel, P., Raith, M., 2007.The U-shaped investment curve: theory and evidence. J. Financ. Quant. Anal. 42(1), 1–40.

 [3] Guariglia, A., 2008.Internal financial constraints, external financial constraints, and investmentchoice: evidence from a panel of UK firms. J. Banking Finance 32,1795–1809.

[4]Michael Firth, Paul H. Malatesta, Quingquan Xin, Liping Xu., 2012.Corporate investment, government control, and financing channels: Evidence fromChina’s Listed Companies. J. Corporate Finance 18, 433-450.

[5]Bai, C.E., Lu, J., Tao, Z., 2006b.The multitask theory of state enterprise reform: empirical evidence from China.Am. Econ. Rev. 96, 353–357.

[6]Xin Chen, Yong Sun, Xiaodong Xu., 2016.Free cash flow, over – investment and corporate governance in China. J. Pacific– Basin Finance 37, 81-103.

[7]Qigui Liu, Xiaofei Pan, Gary Gang Tian., 2016.To what extent did the economic stimulus package influence bank lending andcorporate investment decisions? Evidence from China. J. Banking & Finance.


 

Bài viết